作家：高瑞东、刘星辰（高瑞东 系光大证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心不雅点

事件：

1）11月好意思国CPI同比+2.7%，前值+2.6%，阛阓预期+2.7%；2）季调后CPI环比+0.3%，前值+0.2%，阛阓预期+0.3%；3）核心CPI同比+3.3%，前值+3.3%，阛阓预期+3.3%；4）季调后核心CPI环比+0.3%，前值+0.3%，阛阓预期+0.3%。

核心不雅点：

11月好意思国CPI同比增速温情上行，妥当阛阓预期，进一步强化12月降息概率。阐发CME FedWatch，阛阓瞻望12月降息25BP的概率升至98.6%，前一日为88.9%，标明阛阓仍是充分计价12月降息。

来岁降息旅途若何走？现在不笃定性较大，阛阓主流预期为两次。但咱们以为阛阓高估了将来好意思国通胀上行的风险，将来降息节拍将快于阛阓预期。一是，特朗普针对经济事项的优先级将高于通胀事项。特朗普上任后，将不祥率开启加征关税，但侨民计谋是相机抉择的，减税计谋需恭候国会批准，这意味着特朗普计谋并非全盘托出，其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。二是，11月CPI数据指向好意思国签订的住房通胀呈现出下降趋势，不仅撤废阛阓对住房通胀反弹的担忧，也有助于将来通胀核心的回落。

风险教导：好意思国经济超预期回落；地缘政事场合超预期演变。

一、为什么咱们以为好意思国通胀将低于预期？

特朗普到手当选后，其主见的关税、侨民、减税等计谋组合，使得阛阓担忧来岁好意思国经济将濒临“再通胀”风险。但咱们以为现阶段阛阓高估了将来好意思国通胀上行的风险，这意味着将来好意思联储降息节拍将快于阛阓预期。

一是，好意思国“再通胀”风险取决于特朗普计谋的现实节拍。咱们以为现阶段，特朗普针对经济事项的优先级将高于通胀事项。来岁1月特朗普上任后，将不祥率开启加征关税，但侨民计谋是相机抉择的，减税计谋又需要恭候国会批准，这意味着特朗普2.0时辰的计谋并非全盘托出，其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。

二是，从基本面来看，好意思国签订的住房通胀呈现下降趋势，有助于将来通胀核心的回落。从11月份数据来看，主要居所房钱、业主等价房钱环比增速均降至+0.2%，为昔日三年来的最低水平。从zillow等阛阓房钱价钱来看，本年仍是回反往常化水平，但CPI中的住房价钱由于统计口头的放弃，其发达远逾期于阛阓房钱，导致好意思国通胀核心握续偏高。现在来看，11月份住房通胀放缓，标明其进一步向阛阓房钱看王人，撤废了此前阛阓对住房通胀反弹的担忧。磋议到住房通胀在好意思国CPI中的权重约为37%，住房通胀的趋势性下即将有助于通胀核心的回落。

基于此，咱们以为阛阓对来岁好意思联储降息的严慎魄力，将来将濒临再评估的历程。在此历程中，咱们教导阛阓高度善良特朗普计谋的股东节拍。

二、好意思国通胀妥当预期，12月降息不得不发

11月好意思国CPI同环比增速小幅回升，发达妥当阛阓预期。11月好意思国通胀同比增速自上月的+2.6%升至+2.7%，环比增速自+0.2%升至+0.3%；核心通胀同比增速领导三个月握平于+3.3%，环比增速领导四个月保握在+0.3%。

从结构来看，商品和食物价钱高潮是推动CPI环比增速反弹的原因，但工作通胀呈现降温趋势，尤其是签订的住房通胀呈现出放缓态势，松开了通胀担忧，也有助于将来通胀核心的回落。

其中，食物价钱方面，11月环比增速升至+0.4%，高于10月的+0.2%，主要受牛肉和鸡蛋价钱高潮影响。11月牛肉价钱环比高潮3.1%，上月为着落1.1%，因严重干旱导致饲料资本加多，同期假贷资本加多扼制孳生规模扩大，导致牛群数目减少。据好意思国农业部预测，由于存栏量收紧，2025年好意思国牛肉产量将下降2.8%；11月鸡蛋价钱环比高潮8.2%，上月为着落6.4%，主要受高致病性禽流感影响，好意思国鸡蛋产量下降，导致蛋价显著高潮。短期来看，食物价钱高潮趋势或将赓续。

核心商品方面，11月环比增速升至+0.3%，高于上月的0%。其中，二手车和卡车价钱领导三个月环比高潮，11月环比增速为+2.0%，上月为+2.7%；新车价钱也启动高潮，11月环比增速为+0.6%，上月为0%。从Manheim二手车批发价钱种植目的来看，本年下半年以来，由于需求规复访佛供给偏紧，二手车价钱迟缓回升，11月同比转正，小幅高潮0.2%。这意味着将来二手车价钱将难以成为带动好意思国通胀链接下行的成分。若将来特朗普政府对加拿大和墨西哥加征入口关税，可能会进一步推高二手车价钱。

住房价钱方面，11月环比增速降至+0.3%，上月为+0.4%，同比增速自上月+4.9%降至+4.7%。其中，主要居所房钱、业主等价房钱环比增速均降至+0.2%，为昔日三年来的最低水平，这示意CPI住房通胀向阛阓房钱进一步看王人。从zillow等阛阓房钱价钱来看，本年仍是回反往常化水平，但CPI住房通胀由于统计口头的放弃，其发达远逾期于住房通胀，导致好意思国通胀核心握续偏高。现在来看，要是将来住房通胀赓续这一趟落趋势，将有助于通胀核心的回落。

剔除住房以外的工作价钱一样呈现降温趋势，11月环比增速链接降至+0.1%，低于上月的+0.4%。其中，11月医疗照督察事价钱环比增速握平于上月的+0.4%，与2019年全年均值一致；11月交通工作价钱环比增速降至0%，上月为+0.4%，其中汽车和卡车租借、活泼车维修照看、机票价钱均呈现降温趋势。

能源价钱方面，11月环比增速为+0.2%，上月为0%。10月以来，受“特朗普往还”影响，油价走势举座偏弱，11月初OPEC+再度蔓延减产契约至12月底，以支握油价走势，12月初OPEC+决定进一步蔓延减产契约至来岁3月底。现在来看，在供给侧尚未出现扰动之前，油价运行较为放心。

在妥当预期的通胀数据发布后，12月降息预期进一步强化，现在仍是充分计入阛阓预期内。阐发CME FedWatch，阛阓瞻望12月降息25BP的概率升至98.6%，前一日为88.9%。一方面，通胀数据妥当预期访佛此前公布的经济数据走弱，进一步加多了短期内降息的必要性。举例，10月好意思国核心零卖数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%；11月逍遥率也自+4.1%抬升至+4.2%，指向好意思国劳能源阛阓供需联系进一步缓和。另一方面，从近期鲍威尔的表态来看，也支握进一步降息的地点。12月5日，鲍威尔在公开阛阓示意，“尽管通胀水平仍然高于好意思联储2%的恒久主见，但通胀趋势正在改善，现时的经济场合使得好意思联储不错愈加严慎地迈向一个中性利率，即既不刺激也不放弃经济举止的利率水平”。

从财富价钱发达来看，受降息预期提振，好意思国CPI数据公布当日好意思股无数高潮、黄金价钱进一步走高，但好意思元指数、10年期好意思债利率回逾期转为上行，可能受来岁特朗普新政落地、降息旅途不笃定性的影响。从阛阓主流预期来看，好意思联储可能会在2025年1月暂停降息，全年降息两次。

三、风险教导

好意思国经济超预期回落；地缘政事场合超预期演变。